DCF法からの学び(5)~長期安定成長の重要性

投資スタンス

少し間が空いてしまいましたが、DCF法からの学びの続きです。

これまで基本公式の分子(CF)を切り口として説明してきましたが、今回は分母を見ていきます。

「rーg」が小さければ小さいほど、価値を高く見積もれるのが分かるかと思います。

以下でrとgそれぞれについて確認していきます。

r:割引率・期待収益率

まずrについてですが、これは将来価値を現在価値に引き直すための割引率であると同時に、投資対象に対するリスク認識、すなわち期待収益率でもあります。

リスクが高ければ高いほど、相手に要求するリターン(=期待収益率)も高くなるという、ハイリスク・ハイリターンの原則がありますよね。


ではリスクの高さとは何でしょうか。

それは先行きに対する不安要素のことではないかと、私は考えます。
例えば以下のようなものです。

・景気変動に対する感応度の高さ
・成長スピードの腰折れ
・市場開拓余地の少なさ
・診療報酬・介護報酬の改定
・節税スキームの無効化
・特定の販売先や原材料への依存度
・Googleのアルゴリズムに対する依存度
… 

パッと思いつくだけでも結構ありますね。
こういった不安要素が多ければ多いほど、高いリターンを求めるのは当然のことです。


ここでPERに関して触れておきます。

PERが低い企業は、多くのケースにおいて何らかの不安要素を抱えているものです。
低いのには理由があると考えるのが当然です。

逆に一般的に不安要素と考えられているものが、実はそうじゃないと自分で判断できた場合には、大きなリターンが期待できます

私は 低PER銘柄への投資は、むしろ上級者向け だと思っています。
世間の常識を疑い、自らの判断を信じてリスクテイクするということですからね。


少し話が脇道に逸れました。

冒頭の式で分母が小さくなる、すなわち企業価値が高まるのは、rに関して言えばそれが低いケースです。
不安要素が少ないがゆえに、期待収益率も低位に留まるということですね。

どう考えても将来安泰と見られる企業のPERが、gの高さと相まってバカ高い水準になるリクツ(r-gが限りなく小さくなる)が分かるかと思います。

私はrを、ざっくりと企業の「安定性」の表れとしてとらえています。

g:永久成長率

gの方は、「永久」成長率です。

3年や5年といったレベルではなく、景気循環を何回も乗り越えていくような、20年といったスパンで見据える成長率になります。


2つのケースで考えてみましょう。

A社:ここから3年間、年率+30%の急成長が続く。でもその先はどうなるか予測が難しい。

B社:当面年率+10%台の堅実な成長が続く。その後、仮にスピードが減速したとしても、年率+数%程度の着実な成長は期待できる。


DCF法の考え方をとり入れるなら、先行き不透明で瞬発力頼みの(多くの個人投資家が好む)A社よりも、長期的な成長が見込まれてgを高く設定しやすいB社の方を選好することになります。

要は、成長が長続きするものが評価されやすい ということです。

「r-g」が小さいということ

「rーg」が小さいということは、「安定性があり」「成長が長続きする」ということに他なりません。

この合わせ技により、「長期安定成長」は評価されやすい ということが実感できるかと思います。


実際、機関投資家が入ってくるようなサイズの安定成長企業は、それなりの評価がなされることがほとんどです。

仮に相場全体にショックが走ったとしても、そういった企業はすぐに本来の実力を反映した株価に戻っていくイメージがあります。


逆に、まだ時価総額が小さく、機関投資家にさほど相手にされていない安定成長企業は狙い目かもしれません。

成長率はさほど高くないものの、業績は安定しているような企業は、派手さがないゆえに多くの個人投資家からも物色の対象外になりがちです。

でもこういった企業こそ、なんらかのキッカケで後々ブレイクする可能性を秘めていると感じます(ワークマンはその一例ではないでしょうか)。

(続く)

次回で全体をまとめます。
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コメント

  1. 個人投資家を目指して勉強中です。 より:

    いつも勉強させてもらっております。
    DCF法については、以前ご紹介いただいた「コーポレートファイナンス 戦略と実践」(以下「本書)でさらに学びを進めています。
    今日は本書の中身についての質問になるのですが、割引率r(本書では資本コストを呼んでますが)をWACC(加重平均資本コスト)で求めることとされています。WACCを算出する方法としてCAPM理論が紹介されています。その計算方法が、「WACC=(リスクフリーレート)+β×(マーケットリスクプレミアム)」とされています。何かの本でウォーレン・バフェットが「β」は無意味だ的な批判をしている記憶がありまして、WACCを真面目に計算する意味はあまりないんだろうなぁと思っています。
    本書では、「資本コストは投資家の期待で決まる」とも書いていますので、私は自分が株式投資で期待する儲け(例えば10年で2倍になるくらいの儲けが欲しいと思ったら、7.2%とする)を単純に割引率rとしています。
    この考え方について、ろくすけさんからアドバイスをいただければ幸いです。

    • 6_suke 6_suke より:

      その考えでもいいと思います。

      私も自分が株式投資で期待する儲けをベースに、企業ごとに事業リスクを鑑みて、
      若干の強弱を付けながら運用しています。

      βを見てWACCをはじいたりもしますが、あくまで株価の動きを根拠としたものですので、
      参考程度に留めています。

  2. 個人投資家を目指して勉強中です。 より:

    返信ありがとうございます。
    企業ごとの事業リスクでの加減は必要ですね。

    今後もよろしくお願いします。

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